專家建議推動養老金投資應與資本市場對接
養老保險基金與資本市場 在西方國家，一直盛行著“養老金計劃就是資本市場”的說法，盡管這個說法比較絕對，但它卻體現著養老保險基金與資本市場的休戚相關。在當今世界各國社會保障都遇到不同程度的障礙的時候，深化養老保險基金與資本市場的聯系和它們之間的運作，是扭轉這一逆勢的必由之路。
一、養老保險基金與資本市場
世界上大多數國家的養老保險基金，無論是政府的基本養老保險基金還是企業私營保險基金，相當比例都投放到資本市場中去。正是這些不斷增長的養老保險基金刺激了資本市場的發展，而資本市場的發展又使養老保險基金得以成功運作。資本市場越發達將使得投資效率越高，養老保險基金的增值就越有保障，經濟增長也就越快。
與歐洲、日本和亞洲發展中國家相比，美國的儲蓄率和投資率都比較低，但由于它擁有世界上效率最高的資本市場，所以能夠資本配置到生產效率最高的程度，從而獲得很高的回報，也就產生了“一本萬利”的效果。在美國和英國，其保險公司的資產和養老保險基金就占了上市股份的50％，由此證明，這是世界上兩股最成熟、最有效、最有競爭力的金融力量。
1．具有相當規模的養老保險基金成為資本市場的主導力量。目前，規模龐大的養老金保險基金資產已經成為資本市場的主導力量，它對資本市場有著巨大的支撐作用。養老保險基金資產的規模取決于一國人口的年齡結構、養老金數額、繳費比率和獲得的投資收益。從目前看，各國養老保險基金由于存蓄時限長，老齡化日趨嚴重，因此，其資產都具有了相當的規模。一般來說，那些養老金已經增長到占其國內生產總值相當比例的國家，通常也是那些具有規模較大、效率較高的資本的國家。這種情況在歐洲表現得尤為突出，無一例外。養老金在金融市場中所起的作用已經遠遠超過這些國家一定的經濟規模所能起到的作用。資本市場在經濟中能夠發揮最大作用，就在于它能為長期債券、股本和風險資本提供出路。這些是經濟增長的重要推動力，而養老保險基金對實現這一過程則起著重要的作用。
2．資本市場促進了養老保險基金的積累。養老保險基金能夠得到快速的積累，這是當前各國養老社會保險體制改革一個重點關注的問題。尤其是由政府保險轉向基金積累制的國家，特別是發展中國家，它們本身的經濟基礎薄弱，人口老齡化嚴重，資本市場又不發達，再加之長期以來養老社會保險沒有走向市場化，因此，在轉向基金制時，養老金保險基金是否能夠達到快速積累，是關系到養老保險制度改革能否成功的關鍵環節。這可以新加坡為例，自實現中央公積金制度后，借助資本市場，其中央公積金的資產從1976年占國內生產總值的28％上升到1996年的52％；再如馬來西亞，其養老金資產從1980年占國內生產總值的18％增至1996年的38％。正是養老保險基金的快速積累，為資本市場的有效運作增強了活力。
要使養老金基金能夠以最有效的方式來經營其資產，資本市場就得在規模、廣度和手段的多樣性方面適合于養老基金的需要。在積累期間，資本市場和養老金基金的管理都將發生不斷的變化。值得特別注意的是，養老金基金的存在，需要有與風險水平相適應的高于通貨膨脹率的投資回報，至少大體等于平均工資的增長率。否則，養老金和資本市場發展之間的良性循環就難以啟動。
3．養老保險基金資產配置對資本市場的影響。養老保險基金的配置是指其投資于產權(股票)、債券以及其他各種資產種類。養老金基金的資產配置是對資本市場產生影響的關鍵。由于各國管理養老保險基金的法規和限制的作用不同以及文化差異，其基金對資本市場的影響也有著相當大的差異。例如英國養老基金的77％投資于產權(股票)，而其他歐洲國家則大約只有24％投資于產權，60％用于購買債券(固定收入證券)。由此可以看出，英國養老基金主要投資于公司，而歐洲其他國家的養老基金則主要用于為政府赤字和其他形式的債務提供資金。當然，與債券相比，產權投資具有更大的風險性。強調產權投資導致的結果：增加投資的回報率、減少養老金繳費水平、為國有企業私有化提供出路、各類風險資本的來源。
4．養老保險基金是資本市場的長線投資主體。由于養老保險基金的特殊性質，也就決定了養老基金需要長期投資的形式，從而確保了資本市場的長期投資水平。在一個運行良好的資本市場中，機構投資者如養老基金管理人和個人投資者都可以在長期的運作中，及時充分地掌握信息，并在此基礎上作出正確的決策，從而使投資者作出的合理投資決定給予相應的回報。但這一目標的實現，必須要建立規范的資本市場運作秩序。
總之，養老基金和資本市場是在一個復雜的不斷演變的體系中相互聯系的。養老保險基金通過資本市場的投資與運作，獲得一定的投資回報，即紅利、利息及資本收益，使參加養老基金的人直接收益。同時資本市場通過吸納大量的養老保險基金，從而得以進入資本快速、繼續擴張的通道，進一步培育和發展競爭優勢，有助于資本市場的穩定，增強了發展的潛力與后勁。
二、養老保險基金投資收益的獲得
養老保險基金的資本投資必須堅持的兩個根本原則：一是投資的安全性，二是高回報率。因此，如何在確保安全的前提下獲取高額回報，這是養老保險基金投資者一直關注的焦點。確保基金投入的收益，這是一個很復雜的問題，它需要投資者與資本市場的相互協調，需要投資者高超及科學的運作，需要資本市場高效率的良性運轉，缺一不可。
(一)養老保險基金投資者所關注的應該是
1．要保證養老保險基金投資的長期性。養老保險基金一直被看作是理想的長線投資者。這是由其基金的性質所決定的。養老基金作為長期投資，對資本市場的短期起伏波動不必投入太多的精力，從而保證了養老基金和資本市場的相對穩定。同時還可以減少受到通貨膨脹的負面影響。確定養老基金的受益的一個本質特征就是投資者能較為科學地預測到長期投資的風險與收益。盡管預測哪怕十年后本國或世界的經濟形勢變化也是一件很困難的事，但養老基金投資人也絕對不能因此而放棄對其長線目標投資的原則。的確，這是一種極具耐性的投資方式，尤其當人們都在熱心關注每小時的市場變化時，不受外界的干擾，作出科學的決策，這決非是件易事。但只有這樣，才可能獲得可喜的收益。
如何科學、有效地確定投資計劃的時限，對于機構投資者的投資策略及其資產負債管理來說是非常重要的。在這一決策過程中，既要考慮到公司負債結構，未來現金周轉需要的軌跡與流量，同時還需要全面了解能夠影響其投資活動的公司的規定和側重點及風險控制必需的資產和負債管理。
2．投資者要注意政治、社會和經濟環境之間的'關系及變化，同時也要注意到計劃投資組合中資產的價值。如果不能辨別本國及全球經濟環境與投資組合的因果關系，對此沒有明智的參測和準備，那么只能靠運氣獲利。單純靠運氣行事不能替代對影響投資組合價值的重大事件進行利用和防范的投資策略決策。這種盲目投資的做法必將招致不可想象的后果。
3．關注對養老保險基金投資組合估價產生影響的重要因素。在這些因素中包括：本國與世界范圍內商品和服務的價格水平和走向。價格的升降或穩定與否大大關系到投資組合的結構，即是偏重于金融資產(股票和債券)。還是偏重有形資產(不動產、木材、石油或天然氣)的投資。養老保險基金投資計劃如果能側重于那些具有適應價格環境特點的資產類型，就可以獲得豐厚的回報。
4．關于投資風險。如何規避投資風險，這是養老保險基金投資資本市場的關鍵。投資者的目標應該是在一定的風險系數下獲得最大的收益率，或是在一定的收益率下盡量降低風險水平。
(1)首要的一點是拓寬投資的幅度，實行投資的多元化。投資組合多元化是控制風險的有效措施，其做法是將基金投入到那些投資業績相關性不太大的資產類型中。即使某一單項資產本身的收益水平不穩定，但與組合中其他資產的相關性較低也可能在控制風險的同時增加給合的整體收益。投資者發現，可供選擇的資產類型可以作為一種在降低總體風險的同時增加投資組合總體業績的有效手段。同時，投資的多元化還包括國際投資的多元化。在經濟全球化的形勢下，養老保險基金增強對國外資本市場投資有著更深遠的意義。一是國外投資將與國外投資銀行和經紀人取得聯系，他們具有世界最新金融技術的最有效機制，有助于提高國內投資者素質水平；二是抓住國外投資業務機會；三是學到套期交易技術及各種衍生工具。多樣化的最大優點是：對雇員來說，可以保證養老保險基金投資的安全性，對養老保險基金的資助者來說，則增加了獲取豐厚的長期投資回報的機會，有利于公司、本國經濟的競爭性。
(2)是投資者在不斷尋求最佳資產與負債模式，提高投資收益率并控制風險過程中，養老金基金的顧問或精算師將起重要作用。要精確地計算出未來需要支付的死亡賠償金有數量和時間模式，從而決定對投資組合流動性的需要。這種資產和負債管理的做法是控制風險的有效手段。
(二)養老保險基金的投資收益和效益的保證，對于資本市場來說應該作到
1．要保證養老保險基金的交易效率，一定要確保資本市場有效和透明。包括有效的清算制度和程序；在任何時候確保交易流暢；大宗股票計劃交易以及分列固定代理費。這些效率是與規模龐大的養老保險基金的市場實力分不開的，它能使所有投資者受益。
2．養老保險基金投資中明確的和不明確的信托責任，肯定有助于改善金融市場上投資者的安全系數。他們運用其擁有大量股份的地位使公司管理層能尊重股東的經濟利益和社會利益，從而形成一定的經濟壓力，給投資者建立了一層安全保障。
三、關于中國的養老保險基金與資本市場
中國的養老保險制度目前進入了改革的攻堅戰，基本改革方向已經確定了，大的思路框架也已經出現了，但在具體實施中又有著眾多的與舊體制相糾纏的矛盾點，舊體制與新思維的不協調，時時制約著我們的改革步伐。在當前，如何保證養老保險基金的保值增值、如何將養老保險基金有效地投資于資本市場，已成為熱門話題。因為它是保證中國社會保障制度順利轉軌、保證廣大職工老年生活水平的關鍵之舉。
眾所周知，經濟轉軌期間的中國資本市場，還充斥著大量的投資活動和不可靠資金，金融制度和資本市場還不完善，因此，風險依然很大。這些都是養老保險基金進入資本市場的阻力。但是養老保險基金與資本市場有著一種得天獨厚的聯系，它們相互依賴、相互受益的特性給我們的運作提供了很大的成功的可能。
只要我們有效地培育資本市場和規范風險，養老基金在適當優化投資結構、合理搭配投資期限、適度分散投資領域等投資組合上還有廣闊的活動空間。隨著資本市場的成熟、宏觀經濟秩序的穩定和風險防范能力的增加，養老基金的投資領域可以不再是某種硬性規定，而是根據基金投資“三原則”要求和瞬息萬變的市場狀況隨機選擇，抵押貸款、公司債券、優先股票、普通股票和不動產等投資形式及比例必將大大增加。
養老保險基金的資本化、社會程度，取決于金融深化程度制度設定方式。長期以來，居民金融資產的大部分都以儲蓄存款的形式被國有銀行大比例地運用于國有企業的金融支持，養老保險基金及其他基金形式的發展或資本化，在很大程度上取決于國有企業對國有銀行優惠性融資過度依賴的解脫程度伙計相應的國有專業銀行的商業化程度、養老保險基金及其他社會游資的基金化程度與投資方式的多元化選擇、資本市場的發育程度及基金投資的市場準入程度等有關金融深化的多種因素。
隨著相關條件的成熟，原本封閉式的養老保險基金也可以考慮試行開放式經營。即利用自身較強的基金實力和豐富的投資經驗，提高養老保險基金的安全性和支付能力。當然對養老保險基金自身的資本經營能力和風險監測防范等項要求將會更加嚴格，相應的行政管理、社會監督以及金融當局的監管過程也應當更加嚴密，否則，其經營風險的社會后果必將大大超過養老保險基金封閉形態下的資本化經營過程。
從目前來看，要有效地進行養老保險基金資本市場的投資運作，一定要保證養老保險基金成為資本市場中完全和獨立的市場主體。也就是建立起真正的養老保險基金會，由基金會決定其投資組合，并進一步根據所有權與經營權相分離的原則，委托基金托管機構管理基金投資。
1．養老金要有規范的基金會組織。基金會理應是繳費人即勞動者自己的組織，因為養老金基金的本質是勞動者的資本或勞動收入的一部分。但是目前我們的基本養老保險制度中，并沒有對這個明顯的缺陷給予彌補。我們的基本養老保險基金的組成還只是政府行為，缺少基金所有者的參與。缺少所有者意志的投資行為很難保證其基金運行的有效性和安全性。由于在許多國家養老保險投保人領取的養老金中，有一半以上是由保險金的投資收益和利息構成的，這就要求保險基金必須進行安全與有效的投資。安全性是保險基金投資要考慮的問題，因此，下一個問題就是確定托管機構的問題。托管機構和養老保險基金之間是一種委托代理的關系，是養老金基金的管理者，它要服從基金會的決策而進行選擇投資組合并對基金會負責。因此，判斷具備托管養老保險基金資格的主要依據，就是看它是否具有足夠的實力和良好的信用來經營基金。
2．養老保險基金會要具有多種投資工具，逐漸擴大投資范圍。要提高養老基金的保值增值能力，只將養老基金的投資局限于國債和銀行存款是遠遠不夠的。首先可以將基金逐漸投資證券市場，養老保險基金可以持有國有股為開端，經過所持國有股上市流通，到持有上市公司的普通股，最終成為資本市場中的機構投資者。對于基金持有上市股票的選擇，在當前股票市場的現狀下，政府有必要對此進行一定的監管與指導并劃定相應的范圍。要指導養老基金選擇那些信息披露真實而充分、公司業績優秀、價格比較穩定的上市股票。另外，依據我國目前的金融資本狀況，嚴禁讓養老基金為有風險的項目融資，但可以為長期基礎設施項目融資，以促進經濟健康長遠的發展。養老金基金應投資于中國長期建設債券。長期債券是為中國實現其巨大經濟潛力所需的基礎設施融資的適當工具。
我們可將國有資產存量進入股票市場運作，從而達到政府、資本市場、社會保險基金三贏為例，從而進一步說明這個問題：3000萬下崗工人的退休金和公費醫療，按照每人每年4000元計算，大約需要1200億元，需要有6000億國有資產存量直接轉變為社會保障基金，若進入股票市場周轉，每年有20％利潤即1200億作為社會保障支付，基金本金不減少。將6000億國有資產存量進入股票市場，如果5年完成，意味著每年有1200億基金，在股票市場低迷時入市，便足夠支持5年牛市，調節股票市場的波動，保證自己的收益。
政府不能指望自己舉辦國有企業賺線，而是通過發展市場經濟包括股票市場，從中收取稅收，這是一個基本原則，如果能將這個原則創造性應用于股票市場和社會保障基金，以600億國有資產存量的上市為代價，按1：10的溢價，就可以永久性地建立一個6000億存量的社會保障基金，并與股票市場同時發展，互相促進，形成良性循環。
在許多國家，養老保險基金在國民經濟和國家的基礎建設中發揮著重要的作用。這充分體現了老年人對社會的貢獻，而不只是社會的負擔。中國資本市場要健康發展，也迫切需要注入大量穩定資金，這是一個積極而有效率的因果關系。
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