上市公司收購專題研究

上市公司收購專題研究

　　引導語：上市公司收購，是指收購人通過在證券交易所的股份轉讓活動持有一個上市公司的股份達到一定比例、通過證券交易所股份轉讓活動以外的其他合法途徑控制一個上市公司的股份達到一定程度，導致其獲得或者可能獲得對該公司的實際控制權的行為。

　　收購人可以通過取得股份的方式成為一個上市公司的控股股東，可以通過投資關系、協議、其他安排的途徑成為一個上市公司的實際控制人，也可以同時采取上述方式和途徑取得上市公司控制權。

　　二、股權分臵改革對上市公司收購的影響

　　股權分臵改革，在中國資本市場發展進程中具有里程碑的意義。截至2006年 月 日，滬深兩市已有 家上市公司完成了股權分臵改革。股權分臵改革不僅消除了阻礙中國資本市場健康發展的根本性制度缺陷，而且給上市公司收購帶來了相當積極的影響，使上市公司收購迎來了一個全新的市場環境。《公司法》、《證券法》和《上市公司收購公司辦法》的修改，則進一步掃清了影響上市公司收購順利實施的法律障礙，從而必將激發收購主體的并購熱情，極大增強并購市場的活力。

　　股改給上市公司并購帶來了深刻的變化。具體來說，這種變化主要體現在以下幾個方面：(1)收購方式自主化。股改前，協議收購為主要的收購方式，股改后，協議轉讓、要約收購和二級市場競價收購都將成為并購主體的收購方式，并購方式將呈現出明顯的多樣化趨勢，特別是《收購辦法》對要約收購的相關規定作了重大調整，將強制性全面要約收購方式改變為收購人選擇的要約收購方式(全面或部分)。(2)股票將成為主要的并購支付方式。在股權分臵情況下，

　　并購支付方式比較單調，現金成為主要的并購支付方式，全流通使得股票可以隨時變現，增強了持有股票并購主體的現金支付能力，換股并購等市場化方式將廣泛被采用，也擴大了股票作為支付方式的范圍。(3)增量收購成為現實。股改前，上市公司的收購只能在存量股份中進行，新修訂的《證券法》改變了這一限制性規定，允許上市公司采用非公開發行方式發行新股，這為通過定向增發實行增量收購提供了法律支持，使得增量收購成為現實。(4)并購的市場化程度提高。股改前，上市公司收購主要通過非流通股場外協議轉讓進行，這種轉讓一般只是并購雙方的博弈，行政力量對并購行為能否實現影響很大，且在某些情況下起決定性作用;股權分臵問題的解決，奠定了上市公司股權市場化并購的制度基礎，行政干預等非市場化因素對并購的影響在為減弱，并購程序高度透明，并購定價將遵循市場定價原則。(5)外資并購將成為市場的一大亮點。

　　《證券法》

　　《公司法》

　　三、上市公司收購的法規體系

　　四、上市公司收購的主要方式

　　上市公司收購方式主要包括協議收購、要約收購和間接收購、二級市場舉牌收購、行政劃轉、司法裁決等。

　　協議收購是指收購人與特定股東簽訂協議，從其手中取得目標公司股份。廣義的協議收購還包括行政劃轉和司法裁決等方式。在股權分臵時代，協議收購是上市公司收購的主要方式

　　要約收購，是指收購方向目標公司的股東發出購買要約，表明收購方將以一定的價格在某一有效期內買入全部或一定比例的目標公司股票。

　　間接收購，是指收購人通過控制上市公司的控股母公司而達到間接地控制上市公司。

　　二級市場舉牌收購，一般是指投資人在證券市場的二級市場上收購的流通股份超過該股票總股本的 5%以上時，根據有關法規的規定，必須馬上通知該上市公司、證券交易所和證券監督管理機構，在證券監督管理機構指定的報刊上進行公告，并且履行有關法律規定的義務。

　　三、收購人和出讓人的主體資格及規范要求

　　針對上市公司收購中存在的收購人無實力、不誠信、原控股股東掏空上市公司后金蟬脫殼等問題，《管理辦法》對收購人和作為出讓方的控股股東及其實際控制人進行了規范。

　　《收購辦法》主要從以下方面對收購人進行了規范：(1)明確了收購人的主體資格，對于收購人存在到期不能清償數額較大債務且處于持續狀態、最近3年有重大違法行為或嚴重的證券市場失信行為的，禁止收購上市公司(《收購辦法》第6條);(2)明確界定了一致行動人的范圍(《收購辦法》第83條)，。

　　《管理辦法》對作為出讓方的控股股東和實際控制人從以下方面進行規范：

　　(1)要求控股股東對收購人的主體資格、誠信情況、收購意圖進行調查，并在其權益變動報告書予以披露(《收購辦法》第53條);(2)控股股東及其實際控制人若存在占用、違規擔保等損害上市公司及其股東利益的，要求其主動消除

　　損害，未能消除損害的，應當就其出讓相關股份所得收入用于消除全部損害作出安排，對不足以消除損害的部分應當提供充分有效的履約擔保或安排，并經股東大會批準。

　　四、要約收購及其信息披露

　　1、要約收購的比例

　　根據《收購辦法》，以要約方式收購一個市公司股份的，其預定比例不得低于該上市公司已發行股份的5%，即以要約方式收購的，其最低比例應大于5%，也就是說要約方式不一定用于收購第一大股東，也可以用于收集股票;根據《證券法》和《收購辦法》，收購人持股達到30%時，擬繼續收購的，可以自行選擇向公司所有股東發出收購其全部股份的全面要約，也可以通過主動的部分要約方式取得公司控制權。

　　2、要約收購價格的確定

　　根據《管理辦法》第35條，同一種類股票的要約價格，不得低于要約收購提示性公告日前6個月內收購人取得該種股票所支付的最高價格和提示性公告日前30個交易日該種股票的每日加權平均價格的算術平均值;若要約價格低于提示性公告日前30個交易日該種股票的每日加權平均價格的算術平均值的，收購人聘請的財務顧問應當就該種股票前6個月的交易情況進行分析，說明是否存在股價收購人是否有未披露的一致行動人、收購人前6個月取得公司股份是否存在其他支付安排、要約價格的合理性等(理由很難陳述清楚)。

　　3、要約收購的支付手段 現金、證券、現金與證券相結合等多種方式

　　根據《管理辦法》，收購人可以采用現金、證券、現金與證券相結合等合法方式支付收購上市公司的價款。以現金支付收購價款的，應當在作出要約收購提示性公告的同時，將不少于收購價款總額的20%作為履約保證金存入證券登記結算機構指定的銀行;以證券支付收購價款的，應當提供該證券的發行人最近3

　　年經審計的財務會計報告、證券估值報告，并配合被收購公司聘請的獨立財務顧問的盡職調查工作;以在證券交易所上市交易的證券支付收購價款的，應當在作出要約收購提示性公告的同時，將用支付的全部證券交由證券登記結算機構保管，但上市公司發行新股的除外;以在證券交易所上市的債券支付收購價款的，該債券的可上市時間應當不少于1個月;以未在證券交易所上市交易的證券支付收購價款的，必須同時提供現金方式供被收購公司的股東選擇，并詳細披露相關證券的保管、送達被收購公司股東的方式和程序安排。此外，收購人為終止上市公司的上市地位而發出全面要約的，或者向中國證監會提出申請但未取得豁免而發出全面要約的，應當以現金支付收購價款;以依法可以轉讓的證券支付收購價款的，應當同時提供現金方式供被收購公司股東選擇。

　　4、要約收購的期限

　　收購要約約定的收購期限不得少于30日，并不得超過60日。

　　5、履約保證

　　以現金收購的，應當在作出要約收購提示性公告的同時，將不少于收購價款總額的20%作為履約保證金存入證券登記結算機構指定的銀行;以上市的證券支付的，應當在作出要約收購提示性公告的同時，將用于支付的全部證券交由證券登記結算機構保管;以上市的債券支付的，該債券的可上市交易時間應當不少于1個月;以非上市證券支付的，須同時提供現金選擇，說明保管、送達方式及程序安排。

　　6、要約的撤銷

　　公告要約收購報告書前，撤銷要約的12個月不得再行收購同一上市公司;在收購要約約定的承諾期限內，收購人不得撤銷其收購要約。

　　7、預受要約的撤回

　　接受要約條件的股東在要約期滿3個交易日前可隨時撤回預受，要約期滿3個交易日內不得撤回。

　　8、要約期間的信息披露

　　要約收購報告書披露的基本事實發生重大變化的，收購人應當在該重大變化發生之日起2個工作日內，向中國證監會作出書面報告，同時抄報派出機構，抄送證券交易所，通知被收購公司，并予公告;在要約收購期限內，收購人應當每日在證券交易所網站上公告已預受收購要約的股份數量;要約期限屆滿后3個交易日內，收購人應當公告本次要約收購的結果。

　　2、協議收購的價格和收購價款的支付

　　協議收購的價格為協議雙方商議的價格，協議雙方達成一致即可。

　　收購價款可分期支付，但必須在辦理股份過戶手續之前將全部轉讓款項存放于雙方認可的銀行賬戶。

　　五、間接收購及其信息披露

　　間接收購是指收購人控制上市公司的控股母公司而達到間接控制上市公司的目的。收購人既可以通過取得上市公司控股股東股權的方式達到對上市公司的間接控制，也可以通過與上市公司控股股東成立公司，并在該公司中占控股地位的方式達到間接控制上市公司的目的。

　　實踐中，間接收購更多地是通過參與國控股的上市公司母公司改制進行的。如拉法基中國海外控股公司收購四川雙馬(000935)，就是通過對四川雙馬母公司改制完成的，是典型的“通過投資關系”的間接收購。

　　間接收購與協議收購(直接收購)的披露原則和法定義務基本一致。

　　六、豁免的事項及情形

　　1、豁免的事項

　　根據《收購辦法》第61條，豁免的事項包括：(1)免于以要約方式增持股份，其結果為“以原來的方式繼續增持股份”;(2)免于向所有股東發出要約，其結果為“僅向部分股東發出要約”。

　　2、豁免的情形

　　針對實踐中利用司法裁決、惡意侵害上市公司案例的發生，新《管理辦法》沒有將司法裁決作為豁免條件;新《管理辦法》適度減少了監管部門審批豁免權力，將部分要約收購豁免權下放到股東大會。根據《上市公司收購管理辦法》第62條和第63條，豁免的情形包括：

　　(1)收購人與出讓人能夠證明本次轉讓未導致上市公司的實際控制人發生變化;

　　(2)上市公司面臨嚴重財務困難，收購人提出的挽救公司的重組方案取得該公司股東大會批準，且收購人承諾3年內不轉讓其在該公司中所擁有的權益;

　　(3)經上市公司股東大會非關聯股東批準，收購人取得上市公司向其發行的新股，導致其在該公司擁有權益的股份超過該公司已發行股份的30%，收購人承諾3年內不轉讓其擁有權益的股份，且公司股東大會同意收購人免于發出要約;

　　(4)中國證監會為適應證券市場發展變化和保護投資者合法權益的需要而認定的其他情形;

　　(5)經政府或者國有資產管理部門批準進行國有資產無償劃轉、變更、合并，導致投資者在一個上市公司中擁有權益的股份占該公司已發行股份的比例超過30%;

　　(6)在一個上市公司中擁有權益的股份達到或者超過該公司已發行股份的30%的，自上述事實發生之日起一年后，每12個月內增加其在該公司中擁有權益的股份不超過該公司已發行股份的2%;

　　(7)在一個上市公司中擁有權益的股份達到或者超過該公司已發行股份的50%的，繼續增加其在該公司擁有的權益不影響該公司的上市地位;

　　(8)因上市公司按照股東大會批準的確定價格向特定股東回購股份而減少股本，導致當事人在該公司中擁有權益的股份超過該公司已發行股份的30%;

　　(9)證券公司、銀行等金融機構在其經營范圍內依法從事承銷、貸款等業務導致其持有一個上市公司已發行股份超過30%，沒有實際控制該公司的行為或者意圖，并且提出在合理期限內向非關聯方轉讓相關股份的解決方案;

　　(10)因繼承導致在一個上市公司中擁有權益的股份超過該公司已發行股份的30%;

　　(11)中國證監會為適應證券市場發展變化和保護投資者合法權益的需要而認定的其他情形。

　　對于豁免申請的審批，新《管理辦法》也就申請情形不同，分設簡易和復雜程序，以提高并購效率。《管理辦法》規定了四種復雜程序[(1)-(4)]和七

　　種簡易程序[(5)-(11)]。對于復雜程序，《管理辦法》規定證監會在受理豁免申請后的20個工作日內，就收購人所申請的具體事項做出是否予以豁免的決定，取得豁免的，收購人可以繼續增持股份;對于簡易程序，證監會在收到當事人申請文件之日起5個工作日內未提出異議，相關當事人可申請辦理股份轉讓和過戶登記手續。

　　七、管理層收購

　　管理層收購，是指上市公司董事、監事、高級管理人員、員工或者其所投資或委托的法人或其他組織，對本公司進行收購，取得本公司的控制權。

　　管理層收購的特別要求：首先，在公司治理方面，要求上市公司應當具備健全且運行良好的組織機構以及有效的內部控制制度，公司董事會成員中獨立董事的比例應當達到或者超過一半;其次，在批準程序上，要求2/3以上的獨立董事贊成本次收購，經出席股東大會的非關聯股東所持表決權過半數通過，獨立董事應當聘請獨立財務顧問就本次收購出具專業意見;第三，必須聘請會計師事務所或評估機構提供公司資產評估報告;第四，增加信息披露的要求，要求董事和高管人員及其家屬就其在最近24個月內與上市公司業務往來情況、資金來源及還款計劃落實情況予以披露。(《管理辦法》第51條、第67條)

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