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淺析證券衍生品交易若干法律問題初探
論文摘要 透過對權證交易侵權糾紛案例的分析，應建立更加精細和嚴格的信息披露義務司法審查標準，建立更加規范化和職業化的交易所監管與服務體系，為金融衍生市場的交易提供規則體系和制度平臺。
論文關鍵詞 認沽權證侵權 信息披露 司法審查 監管體系
陳某訴廣東省機場管理集團公司、廣州白云國際機場股份有限公司、上海證券交易所權證交易侵權糾紛賠償案，歷經上海中級、高級兩級法院審理，雖然個案的審判結果已經塵埃落定豍，但透過本案的司法審判、新聞輿論以及事后理論、實務兩界專家學者的研究，管中窺豹，對其間的證券市場信息披露、監管乃至法律解釋等問題進行追問與思考，希冀對完善我國證券及其衍生品交易市場的法制體系架構建設，推進市場的公正、效率和透明度，降低系統性風險確保市場安全規制目標等有所裨益。
一、建立更加精細和嚴格的信息披露義務司法審查標準
世界知名的經濟學家、金融經濟學領域的思想家尤金·法瑪(EugeneF.Fama)早已明確指出價格完全反映了所有可以獲得的信息的市場才可以定義為有效市場(efficientmarketshypothesis)豎，而衡量證券市場是否具有外在效率的基本標志之一就是信息能否充分地披露和均勻地分布。
那么，接下去的問題就是：誰向市場提供投資者決策有用的信息;在信息的加工與傳遞過程中，如何保證信息的完整性、準確性、及時性;信息接受者能否對所獲悉的信息有一個理性的認識與理解。
陳某訴廣東省機場管理集團公司認沽權證侵權糾紛案所涉及的作為金融衍生工具表現形式之一的認沽權證作為其對未來某個時期證券本券權利和義務作出安排的金融合約，白云機場認沽權證作為國內首份美式權證，以其精巧的設計在發揮其特有的規避風險功能的同時，也具有誘發風險和擴散風險的缺點。依據《上海證券交易所權證管理暫行辦法》的有關規定，法院認定被告廣東機場集團在“機場JTP1”發行、上市、交易、行權過程中均嚴格依照規則充分履行了權證信息披露義務豐，一言以蔽之，被告在權證發行與交易全過程的信息披露工作中均不存在民事法律賠償意義上的過錯。
證券市場是一個非常依賴于信息的市場，信息可以影響投資者的投資目的、投資方向、投資規模與投資信心，規范的信息披露，是維護證券市場公開、公平、公正的根本保證。陳某在12月15日即最后交易日買入機場JTP1權證，忽略了12月15日是最后交易日，并把12月22日當作是交易終止日。雖然法院依據《上海證券交易所權證管理暫行辦法》裁定權證發行方廣東機場集團不存在過錯，但我們也必須反思有關機構在信息披露方面存在的問題，監管部門及交易所規定了必須履行披露義務，即法定的信息披露義務，但更多的內容屬于“非法定信息披露”義務，體現為信息披露義務人對投資者對證券市場的一種誠信、體貼和周到的服務。具體到本案，誰應該向市場提供投資者決策有用的信息，即除了作為控股公司的廣東機場集團，以其股票為標的而發行的證券衍生品種，廣州白云國際機場股份有限公司是否負有法定信息披露義務?對于信息披露如何把握，是否已經達到了尤金?法瑪所指出的“充分地披露”和“均勻地分布”?
從本質上講，證券認沽權證市場就更是一個風險交換的場所，也是一個信息博弈的場所，信息掌握程度的優劣直接決定了交易風險的大小。豓法律的權威性很大程度上來源于其責任制度的設計，證券法律責任與投資者的合法權益保護直接相關。筆者認為，認沽權證作為一種金融衍生工具，對于普通投資者而言，其比證券等金融產品本身具有更高的市場風險，在這樣的前提情況下，從社會公眾投資者的合法權益保護的理念出發豔，應該對認沽權證的發行者及發行產品標的關聯者提出比一般證券信息披露更加嚴格和精細的義務，而這種訴求在現有的法治資源與架構體制下應該可以得到實現，那就是應該依據《證券法》和《上海證券交易所股票上市規則》所確立的信息披露標準對“機場JTP1”的發行方和關聯方進行司法審查豖，而不是選擇適用對信息披露義務規定較為模糊的和更為原則的《上海證券交易所權證管理暫行辦法》進行司法審查。
二、建立更加規范化和職業化的交易所監管與服務體系
交易所是權證交易市場的組織者，提供的是一體化的交易平臺，并不與權證投資者直接發生了關系。在陳某訴廣東省機場管理集團公司認沽權證侵權糾紛案中，法院認定上海證券交易所依據法律授權制定《上海證券交易所權證管理暫行辦法》并經中國證監會批準生效，上海證券交易所在制定權證交易規則、向交易所會員及投資者揭示權證交易風險等方面均符合法定程序，不存在過錯。豗但是，長期以來，國內交易所在法律性質上，一直定位不明確。雖然從相關規定的表述上可以看出，交易所是實施自律監管的法人，然而在實際運作中，它也承擔了大量源于行政機關的監管職責，實踐中上述兩種監管方式和監管權力來源的模糊性又反過來進一步放大了交易所法律地位的不確定性。豘在陳某訴廣東省機場管理集團公司認沽權證侵權糾紛案中，原告就認為上海證券交易所對于廣東機場集團、白云機場的違規行為未盡有效的監管職責，且制定的權證交易規則存在較大不足，應承擔連帶責任。
根據《證券法》的有關規定，證券交易所應當對上市公司及相關信息披露義務人披露信息進行監督，督促其依法及時、準確地披露信息豙，以及依據《上海證券交易所章程》的有關規定，上海證券交易所的法定職責包括“按照會員的風險管理水平進行分類管理，并實施日常監管”、“對上市公司信息披露等行為進行監管”等。豛但細觀《上海證券交易所權證管理暫行辦法》，我們可以發現，其對高風險權證的信息披露基本原則與一般規定，既沒有編為分則引起重視，又沒有對至關重要的“最后交易日”及“行權期”等對于投資者至關重要的概念內涵作出明確的規定，對持續信息披露義務重要組成部分的臨時報告的披露標準、審查程序等缺乏制度規范，對最后交易風險未進行規范化防范和處置，埋藏著權證交易行權的制度隱患，喪失了信息披露的目的性和善意性。
在我國目前的證券及其衍生品交易市場中，包括證券交易所在內的監管體系監管邊界模糊不清，重復監管與監管真空并存，監管方法與手段貧乏。豜這些問題的解決若不完善，則難以對金融衍生品市場進行有效監管。可以借鑒發達國家對金融衍生品法律監管制度的研究豝，立足于我國國情與市場現狀，對金融衍生品的監管以金融安全為價值取向，以保護金融消費者、防范系統性風險為目標，建立更加規范化和職業化的交易所監管與服務體系，打造適合國情的權證發行與上市監管制度。而如本案這樣的司法介入，則是監督制約交易所自律管理必不可少的外部力量。
《國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見》指出，大力發展資本市場是一項重要的戰略任務，對我國實現本世紀頭20年國民經濟翻兩番的戰略目標具有重要意義。各種類型的資本市場參與者，通過由證券交易所搭建的平臺，在統一的規則系統內部進行交易，市場的力量將資金導入最具有投資效率的生產和服務部門。從這個意義上說，資本市場不僅是投資者獲取利益的場所，更具有分配社會資金，推動經濟發展的功能。在制度設計上，建立更加精細和嚴格的信息披露義務司法審查標準，建立更加規范化和職業化的交易所監管與服務體系，為金融衍生市場的交易提供一套規則體系和一個制度平臺，在這個平臺上，讓正義、公平、秩序、安全和效率等價值目標成為交易規則考量的主要因素，必將有利于完善社會主義市場經濟體制，更大程度地發揮資本市場優化資源配置的功能，將社會資金有效轉化為長期投資，有利于國有經濟的結構調整和戰略性改組，加快非國有經濟發展，有利于提高直接融資比例，完善金融市場結構，提高金融市場效率，維護金融安全。
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